Quando a Casas Bahia (BHIA3) entrou com o pedido de recuperação judicial, um número chamou a atenção do mercado: R$ 17 bilhões. Esse é o valor do passivo da tradicional varejista fundada por Samuel Klein.

O problema é que, 24 horas antes, a companhia havia divulgado um balanço que apontava uma dívida líquida ajustada de apenas R$ 1,2 bilhão.

O valor equivale a metade do Ebitda, o indicador que mede a capacidade de geração de caixa de uma empresa. Esse é um nível considerado confortável, ainda mais porque apenas um ano atrás a dívida da varejista era mais de duas vezes maior que o Ebitda.

Foi aí que surgiu a dúvida em parte dos investidores. Afinal, como uma empresa que dizia ter uma dívida líquida relativamente modesta apareceu com um passivo mais de dez vezes maior da noite para o dia?

Antes de mais nada, cabe um esclarecimento importante: a Casas Bahia não escondeu os números no balanço. Passivo e dívida medem coisas diferentes, e a diferença entre os números não indica, por si só, inconsistência contábil ou irregularidade. 

De todo modo, o caso mostra também por que empresas de varejo estão entre as mais difíceis de analisar na bolsa. Mesmo antes de o grupo entrar em recuperação extrajudicial pela primeira vez, investidores questionavam a forma como o setor contabiliza o endividamento.

Os R$ 17 bilhões que a Casas Bahia informou como passivo na recuperação judicial representam um universo muito mais amplo de obrigações financeiras e operacionais que a varejista espera renegociar.

Leia a seguir como R$ 1,2 bilhão “se transformaram” em R$ 17 bilhões. Lembrando que essa é uma reconciliação aproximada, apenas para fins didáticos.

O primeiro passo: recolocar o caixa na conta

A própria definição de dívida líquida já explica uma parte da diferença. Por definição, ela é igual à dívida bruta menos o caixa e os ativos financeiros. 

Assim, para sair de R$ 1,2 bilhão e voltar ao endividamento bruto ajustado da companhia, precisamos recolocar na conta o que a Casas Bahia considera como caixa e aplicações que podem virar dinheiro facilmente.

O resultado é uma dívida bruta ajustada próxima de R$ 4,1 bilhões.

A peça mais importante do quebra-cabeça: fornecedores

Até aqui, saímos dos R$ 1,2 bilhão de dívida líquida para algo próximo de R$ 4,1 bilhões de dívida bruta ajustada.

Mas a maior diferença entre esse número e os R$ 17 bilhões informados na recuperação judicial aparece em outra linha do balanço: os fornecedores.

O que o caso ensina ao investidor

O episódio da Casas Bahia é um lembrete de que olhar apenas para dívida líquida ou alavancagem pode ser insuficiente, especialmente em empresas de varejo.

Embora a dívida líquida ajustada da empresa fosse de apenas R$ 1,2 bilhão, o balanço consolidado revelava uma estrutura financeira muito mais pesada.

Os números do passivo total também indicam uma dependência do ciclo de juros ainda maior do que revela a dívida líquida. E, com a Selic nas alturas, as restrições ao crédito aumentaram.

Tanto que o aumento do passivo via fornecedores foi uma das formas da varejista manter as operações, junto com a redução da estrutura via fechamento de lojas e demissões. 

Em outras palavras: os R$ 17 bilhões não surgiram da noite para o dia. Eles já estavam espalhados pelo balanço. O que mudou com a recuperação judicial foi a forma de olhar para eles. A Casas Bahia vale hoje aproximadamente R$ 450 milhões na B3, uma fração do passivo que tenta reorganizar por meio da recuperação judicial. A comparação ajuda a dimensionar o tamanho da tarefa que a companhia terá pela frente